Hvordan vurderer finansministeren risikoen for en KI-boble, og hvilke konsekvenser kan en eventuell sprekk få for norsk økonomi og Oljefondet?

Den finansielle risikoen i Statens pensjonsfond utland (SPU) bestemmes i hovedsak av sammensetningen av fondets referanseindeks. Referanseindeksen er satt sammen av referanseindekser for aksjer og obligasjoner med andeler på henholdsvis 70 pst. og 30 pst. En aksjeandel på 70 pst. innebærer at det er utviklingen i referanseindeksen for aksjer som betyr mest for fondets avkastning og risiko over tid.

Investeringsstrategien for pensjonsfondet tar utgangspunkt i det lovbestemte målet om høyest mulig avkastning med en akseptabel risiko. Videre bygger den på noen grunnleggende antakelser om finansmarkedet og særtrekk ved fondet. Et sentralt prinsipp er hensynet til bred spredning av investeringene for å redusere risiko.

Fremtidig avkastning fra ulike geografiske områder, sektorer og enkeltselskaper er usikker, og historiske tall viser store forskjeller og variasjoner i avkastningen. For å redusere sårbarheten for særskilt svak utvikling i enkeltmarkeder, spres derfor investeringene bredt over ulike geografiske områder, sektorer og enkeltselskaper. Det gjør at avkastningen jevnes ut og blir mer lik avkastningen til de globale finansmarkedene samlet sett.

Pensjonsfondets referanseindeks for aksjer er basert på den globale aksjeindeksen FTSE Global All Cap fra indeksleverandøren FTSE Russell. Sammensetningen av denne indeksen tar utgangspunkt i selskapenes markedskapitalisering (markedsvekter). Markedsvekter er et naturlig utgangspunkt for sammensetningen av en global aksjeindeks og innebærer at vekten av de enkelte selskapene i indeksen er basert på deres markedsverdi. Selskapene inngår dermed i indeksen med like store andeler, og avkastning og risiko vil følge utviklingen i det globale aksjemarkedet.

Andelen som USA utgjør av indeksen FTSE Global All Cap, har økt betydelig over tid og utgjorde 62 pst. ved utgangen av 2025. Dette skyldes at de amerikanske selskapene over tid er blitt mye mer verdt enn selskaper i andre markeder, blant annet fordi selskapenes inntjening har vært vesentlig høyere. Videre har veksten i amerikansk økonomi vært relativt sterk. Europa har siden finanskrisen i 2009 hatt en relativt svak utvikling, noe som blant annet skyldes en annen næringssammensetning enn i USA, herunder en lavere andel teknologiselskaper.

Ved utformingen av pensjonsfondets referanseindeks har Finansdepartementet tilordnet geografiske justeringsfaktorer til selskapenes vekter i den underliggende indeksen FTSE Global All Cap, jf. Meld. St. 32 (2019-2020) Statens pensjonsfond 2020. Justeringsfaktorene medfører at pensjonsfondets referanseindeks har en noe høyere andel i Europa og en noe lavere andel i Nord-Amerika (USA og Canada) enn den underliggende indeksen. Ved utgangen av 2025 utgjorde USA 54 pst. av fondets referanseindeks for aksjer, mot 62 pst. i FTSE Global All Cap-indeksen.

Økt lønnsomhet, sterk inntjeningsvekst og høyere verdsettelse av det globale aksjemarkedet, har ført til at referanseindeksen for aksjer har steget vesentlig mer i verdi både siste fem og ti årene enn det som har vært tilfellet historisk. Avkastningen har vært spesielt høy innen teknologisektoren, noe som har medført høyere vekt i det globale aksjemarkedet. Andelen i fondets referanseindeks har også økt, og teknologisektoren utgjorde 29 pst. ved utgangen av 2025. Endringer i markedsstruktur og teknologisk innovasjon – særlig innen digitale plattformer og kunstig intelligens (KI) – har bidratt til denne utviklingen. Den økte konsentrasjonen innebærer at avkastning og risiko i referanseindeksen i større grad avhenger av utviklingen til enkeltselskaper og sektorer.

Finansdepartementet og Norges Bank følger løpende med på risiko som kan treffe fondet, jf. blant annet omtalen i Meld. St. 22 (2024–2025) av utviklingstrekk i finansmarkedene og analyser av risiko . Finansdepartementet har også opprettet et ekspertråd som skal gi råd og vurderinger til departementet om blant annet investeringsstrategien for pensjonsfondet. Rådet fikk som oppdrag for 2025 å vurdere blant annet sammensetningen av referanseindeksen i lys av politiske og økonomiske utviklingstrekk. Rådets anbefaler at konsentrasjonsrisiko på sektornivå bør prioriteres i det videre arbeidet.

Ekspertrådets rapport viser blant annet til at det er blitt stilt spørsmål ved om økningen i verdsettelsen av teknologiselskapene i USA speiler de underliggende verdiene i selskapene. Rådet peker også på at få og store selskaper i indeksen ikke nødvendigvis betyr at indeksen gir mindre diversifisering. Mange av de ledende teknologiselskapene har diversifiserte inntektskilder ved at de har brede plattformer som dekker ulike teknologier og markeder, både produktmessig og geografisk. Teknologisk innovasjon og tilhørende store investeringer kan gi betydelig vekst, men innebærer også stor risiko. Historien viser at det har vært flere episoder med store opp- og nedturer i aksjeverdiene knyttet til store teknologiske nyvinninger.

Aksjer forventes å gi en høyere avkastning over tid enn obligasjoner. Samtidig innebærer en aksjeandel på 70 pst. at vi må være forberedt på betydelige svingninger i fondsverdien på kort sikt. Dette bør reflekteres i en forsvarlig praktisering av handlingsregelen der overføringen fra pensjonsfondet til budsjettet er mindre enn forventet avkastning i normale tider. Da vil vi også kunne bruke mer i dårligere tider for norsk økonomi, og tilpasse bruken av fondsmidler gradvis ved et fall i fondsverdien.

Finansdepartementet vil nå gå grundig igjennom rapporten fra Ekspertrådet. Mine vurderinger vil omtales i meldingen om Statens pensjonsfond som blir lagt frem til våren.